Impasses et évaluation critique


La volonté d’agir des gouvernements ne pourra être véritablement évaluée que lors des prochaines rencontres internationales. L’argument de l’impuissance ne pourra plus être en effet invoqué par eux. Les peuples les ont vu, dans l’urgence, nationaliser des banques ou entrer à leur capital, renflouer des compagnies d’assurance, imposer de nouvelles réglementations (par exemple, l’interdiction de la spéculation à la baisse sur les valeurs financières décidée par les Autorités de marché britannique et américaine). Pour ne rien dire des centaines et des centaines de milliards de dollars, d’euros, de livres sterling, de francs suisses, de yens et de yuans mobilisés sous forme de garanties, de crédits, d’apports en capital ou de plans de relance.


Les opinions publiques accepteraient sans doute mal de voir les gouvernements retourner à la passivité, alors qu’il s’agirait, en des temps redevenus plus ordinaires, de réguler et de réglementer. En effet, on a vu que des sommes considérables allaient à des secteurs et parfois à des acteurs qui s’étaient montrés défaillants. Ils conçoivent que c’était inévitable pour écarter une banqueroute et protéger les épargnants. Mais ils savent bien que les ressources publiques versées seront financées, au bout du compte, par un accroissement de l’endettement public, lequel pèse sur le contribuable. Ils ne veulent pas que tout cela ne serve à rien et que puisse se reconstituer une nouvelle bulle financière.


A la lumière des premiers travaux du G20 et de l'analyse qui vient d'être faits dans ce rapport de la crise et de ses causes, il est possible maintenant de mettre en perspective les propositions et d'en faire un premier examen critique.


-  La première observation touche le domaine monétaire. Le G20 de Londres n'a manifestement pas cherché à aborder la question de la réforme du système monétaire international, alors que l'une des causes fondamentales des dérèglements financiers que l'on observe depuis plus de trente ans tient à la double libéralisation des taux de change et des taux d'intérêt. Cette double libéralisation a été, comme on l'a montré, à l'origine de bulles financières gigantesques à base de produits dérivés.


Il faudrait donc profiter de cette crise pour négocier et instaurer des rapports plus stables entre les principales zones monétaires, autour du dollar, de l’euro, du yen et du yuan, par exemple. C’est dans ce sens que pourrait être rebâti un système monétaire équilibré et stable. On sait que, depuis 1971, les Etats-Unis n’ont plus aucune obligation en ce qui concerne leur monnaie. Ils l’émettent et elle est forcément acceptée, puisqu’elle sert de monnaie d’échange et de réserve internationale et qu’eux sont la première puissance économique du monde.


À l’extérieur, les différents pays doivent supporter l’appréciation ou la dépréciation du dollar (avec des implications commerciales) en fonction d’une politique pour l’essentiel définie à Washington. À l’intérieur, assurées de voir financés leurs déficits budgétaire et commercial grâce aux capitaux replacés aux Etats-Unis par les pays pétroliers et la Chine, les autorités américaines ont favorisé un endettement croissant des ménages américains. Cette politique a été pratiquée jusqu’à l’absurde par l’administration Bush.


Le « nouveau Bretton Woods » ne peut donc se réduire à renforcer le rôle et les moyens du FMI dans l’architecture financière internationale. L’objectif devrait être à terme de reconstruire, avec les pays émergents et les pays moins avancés, un nouvel ordre monétaire mondial fondé sur une certaine stabilité des monnaies. Ainsi pourrait-on par exemple réduire l’énorme marché des changes d’aujourd’hui. 


Il faut aussi agir dans le champ des produits dérivés et sur la politique des taux d’intérêt. Sans revenir à une politique de taux complètement administrés comme ce fut le cas longtemps, après guerre, il faudrait pourtant mettre fin à la totale dérégulation d’aujourd’hui, qui livre la forte instabilité des taux à la spéculation, sous prétexte de couverture. Cela suppose que les Etats et les autorités de régulation reprennent la main.


Des réformes de cette ampleur ne sont envisageables que dans le cadre d’une réflexion d’ensemble sur l’économie globalisée.


Or seconde observation, le débat engagé au G20 devrait trouver son prolongement dans un cadre plus large encore, qui doit être celui des Nations Unies. Cette perspective n'est malheureusement pas encore à l'ordre du jour. En effet, au-delà du redressement du système monétaire et financier, toutes les nations doivent aussi répondre aux défis du développement durable et au scandale de la pauvreté et des inégalités dans le monde.


Sur un plan plus technique, troisième observation, il est possible que la crise entraîne un réexamen de la titrisation et de ses procédés.  Mais il n'est pas certain que cet examen soit approfondi et puisse ouvrir le débat sur les fondements mêmes de ces opérations. Certes, il y a une discussion sur l'efficacité du modèle de titrisation « originate-and-distribute » (octroi puis cession de crédits). Mais on peut penser que ce modèle économique a tout simplement planté le décor de la crise financière, en créant notamment la paralysie sur les marchés interbancaires précisément en raison de la méfiance engendrée par les produits titrisés.


Face à ce type d'observations, certains préconisent d'obliger ceux qui octroient des prêts à détenir une proportion minimum des titres dans leur propre bilan. D'autres pensent, au contraire, que ce système ne protégerait pas les banques contre un retournement du marché (par exemple de l'immobilier résidentiel), ce qui les rendrait plus prudentes dans l'attribution des crédits et en renchérirait le prix. Des réformes dans ce sens résoudraient, disent-ils, les problèmes sur les marchés de titres, mais au prix d'un risque accru pour le système bancaire et d'un surcoût pour les consommateurs.


La vraie difficulté tient en réalité à ce que les couches de dérivés (notamment les dérivés de crédit) s'empilent les unes sur les autres. Il en résulte que les spécialistes,  les investisseurs financiers, et même les agences de notation n'ont pas pu pleinement mesurer le risque induit par les produits structurés qui ont été émis sur les marchés et achetés.


Le débat sur les agences de notation quatrième observation, est de ce fait peu soluble. Certes, les agences sont payées par ceux qu’elles notent et ne sont pas supervisées. De plus, elles n’encourent pas de responsabilité en cas de mauvaise performance. Pour certains, elles devraient être supervisées et leurs méthodes inspectées par les régulateurs. C'est probablement ce qu'il faut souhaiter. Mais il faudrait surtout encourager une simplicité et une transparence dans la conception même des titres financiers, ce qui va à l'encontre des tendances actuellement à l'œuvre au sein de la finance globalisée.


- La récente réunion du G20 à Pittsburg s’est avérée très décevante. Elle annonce – sans formulation plus précise ou technique la révision des normes en matière de fonds propres des banques et en matière de rémunération. Une très grande latitude est ainsi laissée aux Etats pour interpréter cette formule très générale. Il est précisé ensuite que les marchés de produits dérivés vont être davantage organisés (point 17 du communiqué) ; mais, peut-on vraiment se satisfaire d’une réforme qui consiste finalement à mieux organiser la spéculation ? Enfin, il est dit que la gouvernance du FMI va être revue, dans la limite de 5% des droits de vote (point 19) ; là aussi, on peut s’interroger sur les raisons d’une telle limitation, qui ne peut qu’aller à l’encontre d’une véritable légitimation politique de l’institution.


Pour aller plus loin dans ce sens, le débat engagé au G20 devrait trouver son prolongement dans un cadre plus large encore, qui devrait être celui des Nations Unies. Cette perspective n'est malheureusement pas encore à l'ordre du jour. En effet, au-delà du redressement du système monétaire et financier, toutes les nations devraient pouvoir être associées dans les réponse à apporter aux défis du développement durable et au scandale de la pauvreté et des inégalités dans le monde.


Sur le fond, deux grands sujets ont été absents de toutes ces réunions internationales. Ils sont parfaitement identifiables et sont probablement des clés majeurs pour transformer en profondeur les logiques folles de ce capitalisme financier : le sujet monétaire et le sujet de la valeur actionnariale. Pour reprendre une métaphore médicale, le traitement du premier relève plutôt d'une intervention chirurgicale car la  zone problématique est parfaitement circonscrite. Le traitement du second foyer, cancérigène, est beaucoup plus complexe, car il a produit des métastases qui se sont déjà répandues un peu partout.


1. La virulence de la question monétaire tient au départ à la double libéralisation des marchés monétaires ; libéralisation des changes au début des années 1970, et libéralisation des taux d'intérêt au début des années 1980. Comme on l’a examiné dans la première partie de cet article, pour protéger l'économie réelle de ces deux chocs, une industrie financière de couverture des risques s'est développée. A la veille de la crise des subprimes, la sphère financière était devenue hypertrophique par le nombre de ces produits de couverture et par le volume de leurs transactions : près de 40 fois supérieur au volume des transactions de la sphère réelle. Or, il n'y a pas de produits de couverture sans contrepartie spéculative. Et la spéculation se nourrit aussi bien d'une bulle qui se forme, que d'une bulle qui éclate, puis se dégonfle. Voilà le facteur hautement déstabilisant. La tumeur liée à l'hypertrophie de la finance globale n'aurait pas également pu se développer sans les effets de levier d'endettement gigantesques rendus souvent possibles par les banques elles-mêmes, notamment  en raison de leurs opérations hors-bilan.


Les réunions du G20 laissent inchangées les logiques de formation des produits de couverture et donc de  fonds spéculatifs. Pourtant, quand on voit la composition des produits spéculatifs (pour l'essentiel, des produits de couverture des taux de change et des taux d'intérêt), il suffirait de revenir sur le double mouvement de libéralisation des marchés de la monnaie pour dégonfler, d'un seul coup, la sphère financière et permettre aux acteurs de retrouver des horizons temporels longs pour leurs échanges internationaux et leurs financements. Concrètement, cela revient à bâtir un nouveau système monétaire international,  en fixant des règles du jeu sur l'évolution des taux de change et des taux d'intérêt, bref à terme, concevoir la monnaie comme un bien commun de l'humanité. Cela revient aussi à abandonner le règne de l'étalon dollar, au profit dans un premier temps d’un panier de monnaie. Bref, une véritable opération chirurgicale.


2. L’autre question qui déstabilise l'économie mondiale, se voit dans les pratiques liées à la valeur actionnariale. Issue de lois fiscales américaine (loi Erisa, plan 401K), la gestion des fonds de pension par capitalisation change du tout au tout durant les années 80. Elle devient beaucoup plus agressive en raison de la concurrence que se livrent entre eux les principaux gestionnaires de fonds pour récolter l'épargne retraite. De là naît la norme financière des 15% de retour sur investissement comme gage de l'efficacité de leurs placements. Cette norme implique que les gestionnaires de fonds deviennent hyper-exigeants, comme actionnaires, lorsqu'ils placent, par exemple, les ressources qu'on leur a confié dans les firmes cotées en bourse.


Derrière les formules de « valeur actionnariale » ou de « création de valeur pour les actionnaires », il faut naturellement y voir l'emprise croissante des investisseurs institutionnels sur la gestion de l'entreprise et sa financiarisation. La « nouvelle gouvernance » des firmes apparaît alors en Grande Bretagne au début des années 90 et dans le reste de l'Europe ensuite. Les pratiques de la valeur actionnariale ont changé complètement le visage des firmes, leur gestion et leur organisation. En effet, l'exigence d'une rentabilité financière fixée a priori implique un transfert de risque massif sur la gestion de l'entreprise qui se voit contrainte dorénavant à une obligation de résultat. Qui plus est à un niveau tout à fait redoutable.


Le résultat sur la relation de travail est considérable. L'organisation du travail, le marché du travail s'en trouvent bouleversés. Les pratiques de flexibilisation, d'externalisation, de délocalisation se multiplient. La pression financière sur le monde du travail devient telle que les dépenses de santé augmentent de façon nette ; puis sont venues les plans sociaux alors même que les firmes dégagent des profits ou encore les « licenciements boursiers ». Faire du profit n'est plus suffisant. Il faut maintenant atteindre la norme exigée par les nouveaux actionnaires. On le comprend, ces nouvelles pratiques sont intenables ; elles ont été à l'origine de la déformation de la valeur ajoutée au détriment des salaires durant les années 90. Elles sont à la source des inégalités de revenu criantes que l'on observe aujourd'hui. Aucune trace de ces questions ne figurent dans la déclaration finale du G20.


Les pratiques liées à la valeur actionnariale et à la nouvelle gouvernance des firmes touchent l'ensemble des firmes qui sont cotées dans les différentes places financières du monde. Mais, les grands investisseurs s'intéressent de plus en plus aux entreprises non cotées. Mais là, comme le risque apparaît plus grand, l'exigence de rentabilité passe à un niveau nettement supérieur, de l'ordre de 25%... Ne peut-on pas penser que l'extension de cette logique effrayante à un nombre immense d'entreprises est analogue à une prolifération de type cancérigène ?


Quels sont les moyens pour lutter contre cette prolifération ? La réponse à cette question est redoutable, car ici, il n'y a pas de solutions miracles. Certes, il faudrait que les Etats-Unis acceptent de revenir sur leurs lois fiscales, mais il très probable que le lobby des grands investisseurs s'y opposerait de toute ses forces. D'autres pistes mériteraient d'être explorées. Indiquons les rapidement. Tout d'abord, la consolidation des secteurs mutualistes, coopératifs et associatifs en les aidant à retrouver leurs principes fondamentaux de solidarité. Ensuite, la transformation des sociétés de capitaux actuelles en véritables firmes alternatives  partenariales dont il faudrait élaborer les principes de gouvernance, d'attribution des droits de propriété et de répartition des résultats. Enfin, proposition en apparence iconoclaste, mais dont on peut assez facilement justifier le principe : la suppression des bourses actions. Celles-ci en effet ne sont plus depuis longtemps pourvoyeuses de capitaux nouveaux.